¿Tambores de recesión? Por qué esta vez falló el canario en la mina

Durante años, uno de los indicadores más venerados y temidos por los inversores ha sido la famosa yield curve o curva de tipos. No es una herramienta moderna ni glamourosa, pero sí un clásico: cuando se invierte (es decir, cuando los tipos de interés a corto plazo superan a los de largo plazo), el mercado se pone nervioso. Y no sin razón: ha anticipado las últimas seis recesiones en EE. UU.… menos esta. ¿Nos hemos vuelto inmunes a sus advertencias? ¿Ha perdido su poder predictivo? ¿O simplemente el contexto ha cambiado y debemos mirar más allá?

La curva de tipos refleja los rendimientos de la deuda pública estadounidense a distintos plazos. En condiciones normales, exige más rentabilidad cuanto más tiempo se preste el dinero: tiene sentido, ¿no? Más plazo, más incertidumbre. Pero cuando el mercado cree que el futuro va a ser peor que el presente —una recesión, por ejemplo—, empieza a preferir los bonos a largo plazo, aunque paguen menos. Esa preferencia empuja su rentabilidad hacia abajo, y si la rentabilidad a corto sube (porque la Fed sube tipos, por ejemplo), se produce la temida inversión de la curva.

Históricamente, esta inversión ha sido un canario en la mina para los analistas: desde 1960, cada vez que ha ocurrido, la economía ha entrado en recesión más o menos un año después. Un indicador con ese historial se gana el respeto, y también el pánico.

Pues esta vez no. O, al menos, todavía no. La yield curve se invirtió en 2022, y desde entonces hemos tenido de todo menos una recesión: crecimiento razonable, mercado laboral fuerte, inflación en descenso y resultados empresariales que, en general, han aguantado bastante bien. ¿Qué ha pasado aquí? La respuesta corta: los datos macro han sido más sólidos de lo esperado. La respuesta larga… vamos a ello.

A diferencia de predicciones o modelos, los datos reales son como el examen corregido: nos dicen lo que es, no lo que podría ser. En los últimos trimestres, los datos macroeconómicos —consumo, empleo, inversión— han mostrado una economía muy fuerte. Ni mucho menos perfecta, pero muy sólida. Y lo suficiente como para resistir la gran subida de tipos que hemos vivido en 2022.

Además, los beneficios empresariales no han colapsado. Al contrario, muchas compañías han sabido proteger márgenes (con subidas de precios, eficiencias, o simplemente porque su sector lo permite) y algunas incluso han mejorado resultados.

Y aquí llega la paradoja: aunque la curva de tipos grita recesión, los datos reales susurran estabilidad.

Aquí conviene hacer una aclaración. El problema de aferrarse a la historia, por muy buena que sea la estadística, es confundir correlación con causalidad. Que la curva invertida haya anticipado recesiones no significa que cause recesiones. Ni que siempre lo haga. Porque el contexto cambia.

Antes, una inversión de la curva podía indicar que la política monetaria estaba asfixiando a la economía. Hoy, puede reflejar simplemente que el mercado espera bajadas de tipos futuras, no necesariamente una recesión.

La historia sirve para aprender, no para escribirla de nuevo con plantilla. No se puede hacer teoría de la historia, como bien decía Mises.

Nos podemos preguntar entonces qué hacemos con los datos de la curva. Pues lo que haríamos con un GPS cuando se queda sin cobertura: mirar la carretera. Los datos macro son las señales en el camino: consumo, inflación, empleo, resultados empresariales… Si siguen señalando que hay tracción, podemos seguir conduciendo, aunque la curva insista en que deberíamos frenar.

Eso sí, conviene no ignorarla del todo. La curva invertida puede estar equivocándose esta vez, pero sigue reflejando tensiones: unos tipos cortos muy altos (que encarecen el crédito) y una expectativa de bajadas (que sugieren cierta preocupación futura). No es una señal de alarma total, pero sí de precaución. Aunque hay que recordar que ya no está invertida, también es bueno saber que las recesiones que han venido después de la inversión de la curva no se han producido siempre inmediatamente después. Suele haber unos meses de decalaje.

La yield curve es una brújula, pero no es el único indicar, ni mucho menos. Hoy, más que nunca, conviene equilibrar la mirada: ni obsesionarse con el pasado, ni ignorar sus enseñanzas. La clave (o parte de ella) está en usar todos los instrumentos disponibles y no basar decisiones en un único indicador, por muy ilustre que sea.

La historia no se repite, pero a veces rima. Y otras, desafina. Esta vez, parece que la música suena distinta. Pero eso no significa que debamos dejar de escucharla.

• Carlos Arenas Laorga es Doctor en economía y analista de fondos en Estrategiasdeinversion.com